房地产：又是一波政策潮

　　(1)在出台时间上，一个是在3、4月份商品房成交量明显回暖之后，一个是在8、9月份商品房成交明显反弹之后。

　　(2)在政策重点上，“需求压制”仍然是政策的中心，表现为商品房限购令、差别化信贷、差别化首付比例以及差别化契税与所得税的优惠等。

　　(3)在政策效果上，在4月份“国十条”出台后，在浓重的观望情绪下，商品房成交迎来了2个月的低迷期，作为一个理性的预期，未来2-3 个月商品房成交将有所反复;而房价，作为政策调控的重点，在“国十条”出台之后并没有出现实质性的下降，那么本次政策潮之后，鉴于政策调控着力点未变(需求)，房价能否有实质的回调存在疑问。

　　此供求非彼供求

　　此需求非彼需求，此供给亦非彼供给。从商品房支付能力上区分，普通商品房市场与保障性住房市场是两个分离的市场，即两个市场的供给与需求是相对分开的。普通商品房由开发商市场供给，并由具有支付能力的购房者来购买;而保障性住房由政府政策性供给，并由社会相对弱势群体来使用。在当前政府“一刀切”式以“压制需求”为导向的调控政策下，受到影响的是市场上正常的普通商品房需求者而非那些本来就需要政府保障的弱势群体(因为弱势群体的需求根本不是由市场来满足的)。与此同时，当前政策中政府拥有相对主动权的商品房供给增加部分仅为保障性住房(包括公租房、廉租房、经济适用房、棚户区改造房以及农村危房改造房等)，鉴于当前保障房的规模和覆盖范围，市场正常的购房者是被排除之外的。由此，我们不难发现当前政策压制的普通商品房购房者的需求，而未来可能增加的是保障性住房供给(不为普通商品房需求者享受)，结构性矛盾再次发生，供给与需求再次错位，房价调控仍然在错位上进行。

　　资金链“双刃剑”

　　资金链是一把“双刃剑”。调控政策的进一步出台将再次引起市场的观望、限购政策的出台直接减少商品房成交量，进而不利于开发商的销售回款。商品房预售资金监管、土地增值税的稽查与清算，将进一步压缩房企资金运用空间。在证券市场融资被暂时关闭、信贷融资被收紧的背景下，我们认为行业资金链日渐紧张将是一个客观的现实。尽管当前各个房企的现金相对富裕，能够支撑相对长的一段时间，但在不正常的市场环境中，资金链考验仍将存在。资金链趋紧，一方面能够迫使开发商加紧推盘、降低房价，以求快速回笼资金，这也是政府调控的一个落脚点(增加供给的角度)，也是市场炒作资金链问题的一个热点;但另一方面，也将迫使开发商缩小战线、减少拿地、延迟开工、以求减少资金的流出，最终带来的是商品房有效供给的减少。基于此，资金链是一把“双刃剑”，短期看或增加供给，长期看供给将减少。

　　房产税的“不确定性”

　　房产税将承受“不可承受之重”。在当前房价调控屡屡未能有实质性奏效的背景下，房产税被视为最后的“核武器”或者杀手锏，与市场上多次传言沪深两市率先进行房产税试点相呼应。此次上海房地产调控12条出台，并未包含房产税相关内容，显示上海试点房产税的传言再次落空。众望所归的房产税是否真的能够立竿见影将房价调控下来呢？我们认为至少存在很大的不确定性：

　　(1)房产税，作为一项普通税收，基本职能是调控收入分配，在衍生职能上才涉及商品房供求的调控，调控房价并非是房产税的优势所在。

　　(2)在当前的市场环境中，房产税的出台旨在让拥有多套房的购房者将多余房子抛出(供给增加角度)还是让没有买房的人形成“房子买得起未必养得起”理念(需求减少角度)呢？在不适当的税率下，有房者的“抛房”效应未现(房产税过轻)，而房产税却有可能成为城市中低收入者“破产”的一大因素(房产税过重)，即“压死骆驼的最后一根稻草”。

　　(3)房产税本身就是一个体系，涉及征收对象、范围、免征额度、免征方式(按套还是按面积)、税率、税率方式(累进还是非累进)、评估价格等参数，参数设置的不成功，不仅不能带来房价调控成功，而且还会造成房地产行业乃至国民经济的硬着陆或者房价的再次暴涨，使得行业发展更为异常。基于此，我们认为，当前被“政治化”了的房产税在承受着“不可承受之重”，被迫孤独一注的房价调控中，房产税的出台应该理性和科学的，以求效果的切实发挥。

　　对房地产业仍持“买入”

　　维持行业“买入”评级。理由如下：

　　(1)当前调控政策中出现了商品房限购等行政性政策而非市场化手段，在商品房市场化的趋势下，将是过渡性的;

　　(2)当前世界各国大打汇率战，争相贬值，人民币被升值的趋势明显，在人民币国际化的趋势下中国资产存在价值重估机会;

　　(3)近期温家宝总理在第八届亚欧首脑会议上表示“审慎稳妥把握经济刺激政策的退出时机和节奏”，可以解读为对年初刺激性政策退出观点的一次重大修正，固定资产投资在宏观经济企稳回升中仍将扮演重要作用，其中房地产仍将是重要一极。

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